华录百纳（300291）：关注后续电视剧投拍与发行进度
11年每股收益1.88元，符合预期。11年公司实现营业收入2.87亿元，同比增长30.4%；归属于母公司股东净利润8440万元，同比增长135.9%，对应基本EPS为1.88元，全面摊薄EPS为1.41元，符合市场和我们预期。净利润增速远高于收入增长主要源于毛利率的大幅提升。11年利润分配预案为每10股派发现金股利2元（含税）。公司预计12年一季度净利润1860-1950万元，同比增长500-529%。一季度净利润大幅增长由于《金太狼的幸福生活》、《老爸的爱情》等3部电视剧的收入确认期间主要在12年一季度。
版权价格上升带动电视剧收入增长和毛利率提升。11年电视剧发行收入2.77亿元（占营业收入比例96%），同比增长28.6%。11年公司取得发行许可证的电视剧8部，较10年增加1部，电视剧收入增长的主要驱动力来自内容版权价格的大幅上涨。分渠道看，电视台销售收入2.58亿元，同比增长38.2%；新媒体销售收入1917万元，同比减少29.8%，新媒体渠道收入减少主要由于2010年公司将早前16部剧的信息网络传播权打包出售给盛世骄阳。同样受益于版权价格提升，11年电视剧业务毛利率同比上升15.7个百分点至51.9%。我们认为，电视台和视频网站对精品剧的竞争仍然激烈，12年公司电视剧业务有望实现量价齐升。
电影和艺人经纪业务尚处于培育期。11年电影业务收入959万元，同比增长102%，电影业务毛利率大幅下降34.7个百分点至5.4%。公司电影业务规模尚小，未来将主要采用热播剧翻拍成同名电影的方式切入电影市场以降低风险。此外，11年公司新增艺人经纪收入54万元。
关注公司后续电视剧的投拍与发行进度，首次给予“增持-A”评级。预计12-14年全面摊薄EPS分别为2.09、2.87、3.48元，三年复合增长率35%，当前股价对应12年PE为26倍，与影视制作行业平均估值基本相当。公司具有较强的内容制作与资源聚集能力，有望持续推出精品热播剧。我们首次给予“增持-A”评级，关注公司后续电视剧的投拍与发行进度。（安信证券 侯利）